L’Union européenne est poussée à agir

La crise de la dette de la zone euro s'aggravant et l'Union européenne se tournant vers une meilleure gouvernance fiscale, le décor est planté pour que la BCE adopte le rôle de prêteur de dernier recours, affirme l'économiste en chef Léon Cornelissen.   La crise de la dette de la zone euro qui s'envenime pousse la BCE à prendre des mesures d'assouplissement monétaire supplémentaires et les pays de l'Union européenne à adopter une meilleure gouvernance pour la zone euro. La promesse d'un accord caractérisé par un contrôle budgétaire renforcé au niveau de l'Union européenne a incité l'équipe de recherche sur les marchés financiers à relever son opinion de négative à neutre au cours du mois dernier. Il est évident qu'une aggravation de la crise n'a en soi rien de positif. Néanmoins, l'équipe estime que la crise s'est envenimée au point que la BCE n'aura pas d'autres choix que d'adopter le rôle accru de prêteur de dernier recours de la zone à monnaie unique. Ceci devrait au moins empêcher la zone euro de sombrer dans une dépression. « Nous ne pensons plus que les risques d'un nouveau repli des actions l'emportent sur la probabilité d'un rebond », explique Léon Cornelissen. Cette opinion neutre sur les actions s'inscrit dans une approche prudente en matière d'allocation d'actifs, appropriée à un contexte marqué par les turbulences continues. L'équipe est également neutre sur les obligations d'entreprises et d'Etat, ainsi que sur les matières premières et l'immobilier. La pression augmente pour que la BCE devienne le prêteur de dernier recours Toutefois, en examinant de plus près l'accord concernant la zone euro, concocté lors du sommet de Bruxelles, on s'aperçoit que les mesures à long terme négociées par les gouvernements européens visant à assurer une discipline budgétaire constituent un pas dans la bonne direction, mais sont loin d'être un véritable bond en avant vers une union fiscale. Par conséquent, la BCE reste réticente à endosser le rôle de prêteur souverain de dernier recours. Mais le « bazooka » de l'Union européenne — sous la forme du FESF, le successeur du MES et d'un prêt du FMI — est probablement trop faible pour assurer le sauvetage de l'Italie et de l'Espagne qui sont en difficulté. La pression exercée sur la BCE pour prendre le relais devrait donc s'accroître. Cette pression ne s'intensifiera que lorsque les effets rémanents du sommet se dissiperont et que les marchés se concentreront à nouveau sur les fondamentaux des pays plus vulnérables. « Dans tous les cas, l'Italie et l'Espagne sont des pays trop grands pour faire défaut. Selon nous, la BCE veillera à ce que ces deux économies soient en mesure de refinancer leur dette à des taux raisonnables », déclare M. Cornelissen. Dans son scénario de référence, l'équipe prévoit que la banque centrale de la zone euro accepte d'adopter un tel rôle accru.

La zone euro glisse vers la récession

Pourtant, si une dépression de la zone euro peut probablement être évitée, il semble inévitable que la région glisse vers une récession. Les récents indicateurs prévisionnels ont été conformes à un tel développement, bien que les données relatives à l'Allemagne restent relativement solides. Dans ce contexte, il a été peu surprenant que le 8 décembre la BCE ait achevé d'opérer un revirement concernant les deux relèvements de taux effectués plus tôt cette année, ramenant ainsi ses taux officiels à 1%. « Bien que la BCE ait refusé d'abaisser ses taux à un niveau inférieur à 1 % dans le contexte post-Lehman, de nouveaux abaissements de taux ne sont pas à exclure actuellement », affirme M. Cornelissen. L'accord de la zone euro ne résoudra pas le problème du manque de compétitivité des pays plus faibles Et si l'accord proposé pour la zone constitue une avancée en matière de solution à la crise, il reste toutefois insuffisant pour faire face à certains problèmes fondamentaux. Il ne remédie pas au manque de compétitivité des pays de l'Europe du sud, et il ne transformera pas non plus l'Union européenne en une zone monétaire optimale. Cela signifie que de nouveaux problèmes sont tout à fait envisageables. « Ni une restructuration de la dette souveraine par un ou plusieurs pays, ni la sortie d'un ou plusieurs pays de la zone euro ne sont à exclure », déclare M. Cornelissen.

Probabilité accrue d'une nouvelle récession au RU

Les récentes informations concernant le Royaume-Uni ne sont guère meilleures. L'économie britannique a enregistré au troisième trimestre une modeste croissance de 0,5 % en glissement trimestriel et les perspectives y sont maussades. La détermination du gouvernement à adopter une discipline budgétaire en annonçant de nouvelles mesures de resserrement n'a pas contribué à améliorer la situation. « La probabilité d'un glissement vers une nouvelle récession s'est accrue », affirme M. Cornelissen.

La reprise se poursuit aux États-Unis

Toutefois, au niveau mondial, les nouvelles ne sont pas toutes mauvaises. Aux États-Unis, par exemple, la situation continue de s'améliorer. L'indice relatif aux heures travaillées enregistre de fortes hausses, et les chiffres concernant les achats de période de fin d'année ont été étonnamment solides. « Pour le moment, l'économie américaine semble défier les lois de la gravité », déclare M. Cornelissen. L'échec de la « super-commission » à parvenir à un compromis budgétaire constituait un problème potentiel. Des réductions de dépenses supposées automatiques ont alors menacé la croissance. Néanmoins, le Congrès a indiqué que la réduction des charges salariales sera prolongée d'une année, de même que le programme d'urgence d'indemnisation chômage. « L'économie américaine se dirige donc vers une croissance convenable au premier trimestre 2012 », ajoute-t-il. «L'éventualité d'un double creux diminue rapidement. » Dans ce contexte en amélioration, la pression exercée sur la Réserve fédérale visant à mettre en place un nouveau plan de relance monétaire s'affaiblit.

La fermeté du yen nuit aux exportations japonaises

La situation est encore plus morose dans la région Pacifique. D'une part, l'économie japonaise ralentit. Les exportations ont diminué, en raison de la fermeté du yen. Les inondations en Thaïlande ont des conséquences négatives sur les chaînes d'approvisionnement. Le déclin des commandes relatives aux machines de base indique une chute de l'investissement. Malgré tout, M. Cornelissen est d'avis que l'économie japonaise devrait enregistrer une croissance convenable en 2012, en partie due aux dépenses publiques qui se poursuivent concernant la reconstruction de la région de Fukushima. Par ailleurs, une hausse de la TVA a été repoussée au moins jusqu'au troisième trimestre de 2013. Un assouplissement monétaire devrait entraîner une croissance de 8 % en Chine l'an prochain   L'économie chinoise ralentit elle aussi. « La consommation intérieure est solide, mais les exportations et l'investissement s'affaiblissent », observe M. Cornelissen. Dans le même temps, l'inflation diminue, atteignant 4,2 % en novembre. La banque centrale a fait un premier pas en direction d'un assouplissement en réduisant les exigences de réserves à l'égard des banques chinoises. D'autres mesures progressives devraient suivre. « Ceci devrait permettre une croissance d'au moins 8 % en 2012 », ajoute-t-il.

Les perspectives pour les actions sont désormais neutres

Au cours du mois dernier, l'équipe de recherche sur les marchés financiers a relevé à neutre son opinion sur les actions, la probabilité de nouvelles baisses n'étant plus supérieure à celle d'un rebond. Cette position neutre reflète un contexte décidément mitigé. D'un point de vue positif, il est probable que la BCE accepte le rôle accru de prêteur de dernier recours de la zone euro, ce qui devrait parer aux scénarios les plus pessimistes pour la région. Toutefois, les autres facteurs sont moins encourageants. « Avec une zone euro en récession et une croissance seulement modérée partout ailleurs, nous ne prévoyons pas que les actions génèrent de forts rendements », déclare M. Cornelissen. En outre, des bénéfices décevants sont encore possibles, alors que la valorisation n'est que neutre.

Marchés émergents : la région préférée pour les actions

En ce qui concerne les actions, les marchés émergents restent la région favorite de l'équipe. « Selon nous, les marchés émergents devraient reprendre leur tendance à la surperformance sur dix ans pour des raisons fondamentales, de même que du point de vue de la valorisation », affirme M. Cornelissen. Ceci s'explique par le fait que les déficits budgétaires et les ratios dette/PIB sont à de faibles niveaux sur les marchés émergents, alors qu'une revalorisation relative au marché dans sa globalité est possible. Notre préférence va toujours aux secteurs défensifs des actions   L'équipe maintient son attitude attentiste avant de revenir de son opinion positive sur les secteurs défensifs des actions, même si la forte tendance haussière les concernant a pris fin. Ceci dit, la performance relative des secteurs défensifs reste convenable. « Et les révisions à la baisse des bénéfices concernant les valeurs défensives étant toujours meilleures que celles relatives aux valeurs financières et à la plupart des valeurs cycliques, nous maintenons notre opinion positive», explique-t-il. L'équipe conserve aussi son avis négatif sur les valeurs financières.  

Position neutre sur l'immobilier

L'équipe adopte une position neutre à propos de l'immobilier. Les perspectives pour cette classe d'actifs ressemblent fortement à celles des actions. « Dans le cas où une croissance économique modérée se poursuit à l'échelle mondiale, le secteur de l'immobilier continuera probablement à tirer profit de ses caractéristiques défensives », déclare M. Cornelissen. Une mise en garde cependant : si la crise de la dette de la zone euro continue de s'aggraver, les problèmes de financement risquent de dominer cette classe d'actifs. « Dans un tel scénario, il est probable que l'immobilier sous-performe les actions », ajoute-t-il. Les obligations souveraines sont temporairement soutenues par une inflation faible et par la crise de la dette de la zone euro M. Cornelissen et ses collègues maintiennent leur recommandation neutre sur les emprunts d'Etat. D'une part, il est d'avis que les taux actuellement faibles des obligations allemandes — ceux de l'Allemagne sont encore proches des plus bas niveaux en plus de 200 ans — ne reflètent pas de manière adaptée les risques d'inflation de moyen à long terme. Il souligne néanmoins que d'autres facteurs doivent aussi être pris en compte, comme les faibles risques inflationnistes à court terme et les incertitudes persistantes concernant la crise de la dette dans la zone euro. Par ailleurs, les taux d'intérêt à court terme devraient rester faibles en 2012, voire même en 2013.
  Les perspectives s'améliorent pour les obligations d'entreprise mais les perspectives politiques restent troubles Pour 2012, l'équipe est positive concernant les perspectives relatives aux obligations investment grade et high yield par rapport aux obligations d'État. À court terme, l'équipe maintient toutefois son opinion neutre. « Nous devons en savoir plus sur les choix des responsables politiques », déclare M. Cornelissen.

Recommandation neutre pour les matières premières

Les perspectives relatives aux matières premières sont affectées par le ralentissement mondial et par la crise de la dette. Mais alors que le ralentissement de l'économie chinoise devrait conduire à un atterrissage en douceur, M. Cornelissen prévoit une nouvelle hausse des prix des matières premières à moyen terme, étant donné que ce marché reste caractérisé par des contraintes de capacités en termes d'offre. Des risques sont néanmoins présents à court terme. Une récession modérée dans la zone euro peut potentiellement — dans le cas où la crise persisterait — entraîner d'autres régions développées dans une récession. « En raison de ce risque, nous maintenons pour l'instant notre opinion neutre sur cette classe d'actifs », explique M. Cornelissen. Par Léon Cornelissen, Stratégiste chez Robeco L’équipe de stratégistes en investissements de Robeco suit quotidiennement les évolutions sur les marchés financiers. Nos recommandations tiennent compte des chiffres macro-économiques comme le taux d’inflation, les taux d’intérêt et la croissance économique ; elles sont également influencées par une analyse technique et des aspects fondamentaux et quantitatifs comme la valorisation et la croissance des bénéfices. Ces recommandations contribuent à obtenir une répartition optimale des actions, des obligations et des espèces, quel que soit le profil d’investissement. Enfin, nous favorisons également les régions et les secteurs qui font partie du portefeuille d’actions.